天工國際：工模具鋼穩(wěn)健成長，粉末冶金拓寬增量

工模具鋼行業(yè)景氣度處于持續(xù)回升狀態(tài)，疫情以來進口替代節(jié)奏已明顯加速。公司深耕工模具鋼全產(chǎn)業(yè)鏈，作為產(chǎn)品定位高端、結構持續(xù)優(yōu)化的*龍頭，核心業(yè)務有望直接受益。預計公司2020-2022年EPS為0.20/0.25/0.31元，按公司2021年20倍PE，對應目標價5.91港元，*覆蓋給予“買入”評級。

▍公司概況：深耕工模具鋼領域的新材料龍頭。

公司擁有模具鋼、高速鋼、切削工具、鈦合金四大業(yè)務板塊。公司工模具鋼總產(chǎn)能25萬噸，2019年排名世界工模具鋼企業(yè)第2位，高速鋼市占率國內(nèi)53%/全球35%，模具鋼市占率國內(nèi)42%/全球19%。受益于工模具鋼進口替代加速的機遇，2020H1四大業(yè)務板塊實現(xiàn)營業(yè)收入19.83億元，同比+4.2%；歸母凈利潤2.11億元，同比+41.2%。

▍疫情沖擊為工模具鋼行業(yè)帶來新機遇。

1）模具鋼：進口替代空間廣闊，當前進程明顯加速。國內(nèi)中高端模具鋼年進口約12萬噸，占總需求1/3左右。當前下游模具行業(yè)仍處于景氣度快速回升階段，海外復工節(jié)奏慢使得國內(nèi)頭部模具鋼企業(yè)獲得大量訂單，進口替代加速。我們測算當前我國模具鋼行業(yè)規(guī)模約為120億元，存在約100億元的進口替代空間。

2）高速鋼及切削工具：海外需求大幅擴張，國內(nèi)景氣度明顯恢復。受益于海外家庭DIY制造需求提升，疫情沖擊下電動工具海外景氣度保持高位，帶動上游高速鋼及切削工具領域的訂單明顯增長，國內(nèi)市場需求也從4月起明顯恢復。根據(jù)QYResearch數(shù)據(jù)，目前我國高速鋼切削刀具行業(yè)空間約200億元，預計將保持約5%的穩(wěn)健增速。

▍產(chǎn)業(yè)鏈一體化奠定成本優(yōu)勢，品種結構優(yōu)化打造高盈利能力。

公司合金及其他材料成本占總成本比重超過70%，公司作為國內(nèi)打通工模具鋼全產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)，成品廢料的有效循環(huán)利用能帶來約5%的成本節(jié)約。在高研發(fā)投入下，公司持續(xù)推進產(chǎn)品結構優(yōu)化，盈利能力在行業(yè)內(nèi)具備突出優(yōu)勢。

▍粉末冶金開啟結構升級新篇章。

我們預計2025年粉末冶金行業(yè)將達256億元的規(guī)模，鋼鐵粉末銷量有望超過110萬噸。2019年11月公司年產(chǎn)能2000噸的國內(nèi)首條工模具鋼粉末冶金生產(chǎn)線已經(jīng)投產(chǎn)，已攻克復雜刀具領域進入收獲期。規(guī)劃產(chǎn)能3000噸粉末冶金二期工程也計劃于今年內(nèi)開工，為公司帶來新的增長極。

▍風險因素：

原材料價格大幅波動；新業(yè)務拓展不及預期；海外同業(yè)超預期恢復。

▍投資建議：

工模具鋼領域進口替代空間廣闊，國內(nèi)下游景氣度有望持續(xù)回升，公司作為打通產(chǎn)業(yè)鏈的*龍頭有望持續(xù)受益。泰國工廠的投產(chǎn)及粉末冶金業(yè)務的放量也有望為公司帶來新的增長極。我們預計公司2020-2022年歸母凈利潤為5.17/6.49/7.94億元，對應EPS預測為0.20/0.25/0.31元，按公司2021年20倍PE，對應市值151億港元，目標價5.91港元，*覆蓋給予“買入”評級。